中国证券类私募行业在蓬勃发展的过程中，在市场环境及FOF运作体系等方面仍存在不完善、不规范等问题。
（一）市场环境有待健全
1、监管体系待完善
目前，证券类私募FOF并未形成统一且行之有效的监管体系。而证券类公募FOF的具体操作指引也尚未出台，FOF管理人结构单一。
2、缺乏长期成熟资金源
在“什么机构可以自由参与私募市场”的问题上我国还有待进一步开放，如我国保险、养老资金还没有可投向证券类私募基金的法规和细则。从国外经验来看，养老金和企业年金的进入是证券类FOF基金业发展的重要驱动力，如1990年左右，美国推出K401养老计划，大部分员工更愿意把养老金通过FOF形式进行增保值，FOF也随之实现爆发式增长。
3、投资标的有待丰富
国内市场上现有的投资标的不够丰富，难以满足证券类私募FOF多元化、全市场配置需求，如行业基金及金融衍生工具种类不足，缺乏与票据、金融衍生品、收益互换等相挂钩的基金，海外市场配置困难等，均构成了FOF多元化投资的瓶颈。
（二）FOF运作流程待规范
证券类私募FOF运作流程主要分为产品设计、产品发行、产品运作和售后服务等四个环节构成（图1），各环节均有待规范。
1、产品设计环节存在的问题
（1）抛弃稳健定位
部分证券类私募管理人把FOF理解为几个产品的简单组合，追逐明星基金、高收益基金以促进产品发行，组合管理方面也有配置激进、追涨杀跌等现象，导致证券类私募FOF的稳健属性尽失。
（2）旨在降低投资门槛
部分证券类私募FOF管理人并未形成成熟的基金筛选、组合管理及风险控制等投研体系，缺乏投资含金量的FOF仅仅成为降低投资门槛的工具。
（3）流动性不足
证券类私募FOF的流动性问题主要体现在两方面：
①FOF本身开放频率较低，较低投资吸引力。据格上理财统计，大部分FOF为按月开放，但也有超过25%的FOF按季开放，流动性不足问题直接影响客户体验，从而降低FOF对投资者的吸引力。
②全私募行业的基金开放频率较低，导致FOF与标的基金间存在投资时滞。证券类私募基金是FOF的主要投资标的，据格上理财统计，目前运行的证券类私募基金中，76.19%按月开放，16.54%按季开放，甚至有1.35%的私募每年开放一次，开放频率普遍较低。
2、产品发行
（1）营销不当
错误的营销，不但可能干扰私募管理人投资节奏，还会损害投资者的长期收益水平。目前，证券类私募基金（含FOF）的营销模式存在以下几类问题：
①虚假宣传、夸张宣传、不完整风险揭示等不实宣传推广；
②以获取销售佣金为目的，频繁、错误引导投资者申赎；
③投资策略、投资风格等信息沟通不畅，导致与投资者风险偏好发生错配等。
（2）无收费标准
证券类FOF存在双重收费。一方面双重收费存在合理性，有利于促进FOF管理人甄选优质基金，优化投资组合，长期而言对投资者有益；另一方面，目前缺乏科学的收费标准，尤其对于投向内部基金的FOF，投资者承担成本偏高。
3、产品运作
（1）投资标的雷同
基金筛选是决定FOF业绩的关键因素，很多FOF管理机构缺乏行之有效的基金筛选体系，分析基金未来的投资价值底气不足，最终大多数FOF管理人放弃独立判断，所投标的池雷同。
（2）组合管理不科学
从实践上看，部分证券类私募FOF管理人尚未形成成熟的组合管理理念。要么不做跟踪，简单粗暴的长期持有；要么过度反应，调仓过于频繁，呈追涨杀跌现象。
（3）道德风险无制约
在证券类私募FOF的投资运作过程中，也有可能出现道德风险，但目前尚无相关政策法规进行监督约束。如：直接投资二级市场的私募管理人，同时管理证券类私募FOF，如何设置防火墙，避免其中可能存在的关联交易；如何规范私募合作体系，避免FOF管理人在筛选标的基金时，抛弃专业、导向利益优厚的合作方等。
（4）窗口指导严重
证券类私募FOF管理人有干扰所投私募机构投资决策的现象，如仓位限制、个股选择偏好、行业配置约束等，典型的如银行端强势资金、MOM管理人等，对所投基金干涉较为严重。
4、售后服务
（1）信息披露不规范
对于证券类私募基金（含FOF）的信息披露，我国并无明文规定和强制要求，私募机构自主选择披露，准确性、规范性、及时性均无法保证。目前存在部分证券类私募基金的管理人（或投资顾问）、基金经理不明确，投资策略不明晰，基金净值概念使用混淆，净值准确度及公布频率无人核准，净值披露不及时等现象。
（2）技术支持落后
在证券类私募FOF的日常运作过程中，目前存在估值系统无法全品种覆盖、估值延迟或频繁出错的现象。另外，证券类私募至今仍还缺少一个完善、及时、权威的信息披露平台，导致在进行基金筛选时，信息不对称现象严重。
（3）赎回时效差
除预留流动性外，证券类私募FOF只有通过赎回标的基金才能保障足够的头寸来支付投资者赎回款。这种被动仓位调整还需对接各子基金月度或季度的开放日，资金调配缺乏自由，导致投资者赎回大多需提前20天以上，赎回进程缓慢。
五.格上理财对证券类FOF监管的建议
证券类FOF在中国的金融市场里还是个相对新兴的品种，并存在多头监管的局面，亟需统一的法律法规进行监管与规范，以实现健康发展。通过对比分析国内外证券类FOF的发展情况，格上理财发现，影响金融产品发展的因素包括金融市场环境、市场参与者行为以及该产品自身的特性。下面格上理财将从这三方面对证券类FOF监管提出建议。
（一）完善金融市场环境
1、推出公募基金管理FOF细则
证券类FOF目前仍以私募管理人为主，银行、信托、券商等金融机构也有部分采用FOF投资理念的投资行为，但公募基金尚无管理FOF的细则出台。格上理财建议，推进公募基金管理FOF实施细则的制定进程，丰富证券类FOF管理人结构。
2、加强管理人资质审核
《私募投资基金管理人登记和基金备案办法》的实施开启了证券类私募基金发展的新纪元，大大降低了私募基金的进入门槛和运营成本，促进了私募基金行业的发展，但也不排除其中存在一些滥竽充数的行为。对于证券类FOF管理人也尚未形成个性化的审核及管理方法。
对于行业乱象，目前监管当局已通过举报、检查、惩处等手段进行事后管理。格上理财建议，加强管理人的资质审核，提高市场准入门槛，以加强事前监管。提高准入门槛、 增大犯错成本，可适度避免证券类私募基金成为急功近利、圈套资金、投机取巧的乐土。如：
（1）明确证券类私募基金管理人资产及实际控制人的资产要求；
（2）明确核心人员需具备专门投资经验的年数；
（3）明确具备相应投资能力的核心团队的人数要求等。
3、完善基金服务机构的配套管理
在证券类FOF的投资运作过程中，需要一系列辅助性机构的支持和配合，如估值及托管机构、基金销售机构、交易平台和第三方评价机构等。格上理财建议对这些辅助性机构分别设立或提高准入资格要求，并进行规范化管理。如：
（1）提高估值及托管机构的专业水准。目前执行估值及托管职责最多的为信托公司与证券公司，现有政策虽对托管资格已进行了审核，但并未对托管业务人员的专业度、相关设备及程序等作出明确考核要求。各托管机构在跑马圈地的过程中，忽视了专业人员及设备的配套，导致基金运营及估值过程中错误频出。
格上理财建议，健全估值及托管机构的业务细则，如：根据专业设备、专业人员情况，细分可进行托管及估值的产品类别，颁发不同业务范围的资质牌照；明晰估值权责，避免扯皮推诿；明确估值发布、纠正错误估值、错误估值更新等事项的期限等。
（2）明确证券类私募基金销售机构资格，规范销售行为。现有政策对公募基金销售资格已有相关法规，但对私募基金（含FOF）均未有明确资质规定。同时对于虚假宣传、风险提示不到位、错误引导等销售不当的行为，缺乏严厉的惩罚机制。
（3）细化交易平台的使用细则，落实管控。今年在清查场外配置时，对于交易平台违规接入端口进行了系列清洗，不明真相的投资者也难免受到波及。格上理财建议，明确交易平台使用细则，明文规定禁止事项及监管职责部门，并稽查监管，杜绝违规使用的情形再次出现，防患于未然。
（4）设立第三方评级机构。按照国内外成熟市场的发展经验，第三方评价机构始终有存在的价值，如海外的晨星、国内的公募基金评级机构，都在一定程度上起到行业引导作用。在证券类私募基金（含FOF）蓬勃发展的今天，同样需要专业的第三方评价机构，通过公允的评级体系，引导行业谋求长期发展。
4、推动长线资金入市
20世纪90年代，美国开始实施401（K）计划，在一定程度上推动了FOF的快速发展。保险、养老等长线资金的入市，不仅有利于股票市场的稳定发展，也将毫无疑问加大长线资金对基金产品的配置需求，为证券类私募基金管理人提供优质的资金来源。
（二）规范市场参与者行为
行为金融学（Behavioral Finance）表明市场参与者的行为会对市场有效性造成一定的影响，那么在一定程度上对市场参与者行为的规范，将有利于提高金融市场的有效性。
1、规范证券类FOF投资限制
证券类FOF旨在通过多元化配置、科学管理组合，在承担中低风险的同时，获取中高收益，需尽量避免押宝式投资而导致风险过度集中。格上理财建议：
（1）明确投资比例。证券类私募基金管理人与托管方协商后，需在基金合同中明文公示FOF所投各类标的资产的资金比例范围，以及单只基金的投资比例范围，降低投资的随意性，避免投资过度集中，导致风险分散化失效。
（2）实行分类管理。美国FOF目前有五种管理模式：内部FOF管理人+内部基金、内部FOF管理人+全市场基金、第三方FOF投顾+内部基金、第三方FOF投顾+外部子基金投顾、全外包模式，各管理模式的投资限制不同。格上理财建议，明确各证券类FOF的管理模式，以及底层资产的投资范围，并进行分类公示管理。
2、明确信息披露事宜
目前证券类私募行业（含FOF）在信息披露的规范化管理方面仍存诸多问题，格上理财建议，适度的明确披露事项、披露方式及披露规则，如：
（1）在产品成立公告书上明确基金的类型，如投资策略类型、投资风格类型、FOF管理模式等，以便于分类管理；
（2）公示净值估算方式，且需经过托管方或第三方权威平台的核准，并在产品合同中明确净值的公布频率；
（3）发生重要事项变更时，如变更策略、更换管理人或基金经理、发生分红或清盘等时，需及时备案及公示，并明文规定最晚公示时限。
（三）完善产品属性
1、明确定位
在当前的实践运用中，部分证券类FOF存在定位不明晰，与普通私募基金平行竞争的市场氛围，导致其在组合配置上略显偏激，最终损害的是投资者利益及行业形象。
2、多样化投资标的
证券类FOF在投资过程中，面临资产配置荒的困境，为更好的践行资产配置理念，格上理财建议，多样化基金品种，丰富投资工具，增加证券类FOF可投资产的选择性。如：
（1）拓宽工具类公募基金品种，如增加ETF种类、细化行业基金等；
（2）增加海外基金的投资渠道，降低出海费用；
（3）在规范投资交易的同时，适度开发衍生品投资工具。
3、增强流动性
证券类FOF与所投标的基金之间，可能存在开放日不匹配的问题，FOF本身开放日设置也多不频繁，多按月或季度开放，无论对投资者，还是对投资本身而言，流动性均受限。提高流动性的解决办法一般有两个，一是通过改变产品内部结构来改善其流动性问题；二是寻求外部力量。通过研究国内外基金产品的运行模式，格上理财建议：
（1）松绑发行平台对流动性的限制。相关文件中规定，公募基金子公司发行的资产管理计划，开放日间不得低于3个月，对流动性限制较大。
（2）设立第三方转让平台，规范转让费收取标准及转让流程，提高基金的流动性。
（3）待市场成熟时，适时引入赎回期权注入流动性。即，在申购基金份额的同时，可选择性购买赎回期权，约定行权时间（赎回时间）及行权价格（赎回价格）。可采用类保险的运作模式，由第三方金融机构担任交易对手。
4、合理收费
关于FOF基金双重收费的问题，建议按投资标的属性分别对待。就内部FOF而言，投资标的是利益关联产品，应降低收费标准；就外部FOF而言，管理人的基金筛选和资产配置能力是有额外价值的，应科学设立收费标准。（完）
（1）抛弃稳健定位
部分证券类私募管理人把FOF理解为几个产品的简单组合，追逐明星基金、高收益基金以促进产品发行，组合管理方面也有配置激进、追涨杀跌等现象，导致证券类私募FOF的稳健属性尽失。
（2）旨在降低投资门槛
部分证券类私募FOF管理人并未形成成熟的基金筛选、组合管理及风险控制等投研体系，缺乏投资含金量的FOF仅仅成为降低投资门槛的工具。
（3）流动性不足
证券类私募FOF的流动性问题主要体现在两方面：
①FOF本身开放频率较低，较低投资吸引力。据格上理财统计，大部分FOF为按月开放，但也有超过25%的FOF按季开放，流动性不足问题直接影响客户体验，从而降低FOF对投资者的吸引力。
②全私募行业的基金开放频率较低，导致FOF与标的基金间存在投资时滞。证券类私募基金是FOF的主要投资标的，据格上理财统计，目前运行的证券类私募基金中，76.19%按月开放，16.54%按季开放，甚至有1.35%的私募每年开放一次，开放频率普遍较低。
2、产品发行
（1）营销不当
错误的营销，不但可能干扰私募管理人投资节奏，还会损害投资者的长期收益水平。目前，证券类私募基金（含FOF）的营销模式存在以下几类问题：
①虚假宣传、夸张宣传、不完整风险揭示等不实宣传推广；
②以获取销售佣金为目的，频繁、错误引导投资者申赎；
③投资策略、投资风格等信息沟通不畅，导致与投资者风险偏好发生错配等。
（2）无收费标准
证券类FOF存在双重收费。一方面双重收费存在合理性，有利于促进FOF管理人甄选优质基金，优化投资组合，长期而言对投资者有益；另一方面，目前缺乏科学的收费标准，尤其对于投向内部基金的FOF，投资者承担成本偏高。
3、产品运作
（1）投资标的雷同
基金筛选是决定FOF业绩的关键因素，很多FOF管理机构缺乏行之有效的基金筛选体系，分析基金未来的投资价值底气不足，最终大多数FOF管理人放弃独立判断，所投标的池雷同。
（2）组合管理不科学
从实践上看，部分证券类私募FOF管理人尚未形成成熟的组合管理理念。要么不做跟踪，简单粗暴的长期持有；要么过度反应，调仓过于频繁，呈追涨杀跌现象。
（3）道德风险无制约
在证券类私募FOF的投资运作过程中，也有可能出现道德风险，但目前尚无相关政策法规进行监督约束。如：直接投资二级市场的私募管理人，同时管理证券类私募FOF，如何设置防火墙，避免其中可能存在的关联交易；如何规范私募合作体系，避免FOF管理人在筛选标的基金时，抛弃专业、导向利益优厚的合作方等。
（4）窗口指导严重
证券类私募FOF管理人有干扰所投私募机构投资决策的现象，如仓位限制、个股选择偏好、行业配置约束等，典型的如银行端强势资金、MOM管理人等，对所投基金干涉较为严重。
4、售后服务
（1）信息披露不规范
对于证券类私募基金（含FOF）的信息披露，我国并无明文规定和强制要求，私募机构自主选择披露，准确性、规范性、及时性均无法保证。目前存在部分证券类私募基金的管理人（或投资顾问）、基金经理不明确，投资策略不明晰，基金净值概念使用混淆，净值准确度及公布频率无人核准，净值披露不及时等现象。
（2）技术支持落后
在证券类私募FOF的日常运作过程中，目前存在估值系统无法全品种覆盖、估值延迟或频繁出错的现象。另外，证券类私募至今仍还缺少一个完善、及时、权威的信息披露平台，导致在进行基金筛选时，信息不对称现象严重。
（3）赎回时效差
除预留流动性外，证券类私募FOF只有通过赎回标的基金才能保障足够的头寸来支付投资者赎回款。这种被动仓位调整还需对接各子基金月度或季度的开放日，资金调配缺乏自由，导致投资者赎回大多需提前20天以上，赎回进程缓慢。
五.格上理财对证券类FOF监管的建议
证券类FOF在中国的金融市场里还是个相对新兴的品种，并存在多头监管的局面，亟需统一的法律法规进行监管与规范，以实现健康发展。通过对比分析国内外证券类FOF的发展情况，格上理财发现，影响金融产品发展的因素包括金融市场环境、市场参与者行为以及该产品自身的特性。下面格上理财将从这三方面对证券类FOF监管提出建议。
（一）完善金融市场环境
1、推出公募基金管理FOF细则
证券类FOF目前仍以私募管理人为主，银行、信托、券商等金融机构也有部分采用FOF投资理念的投资行为，但公募基金尚无管理FOF的细则出台。格上理财建议，推进公募基金管理FOF实施细则的制定进程，丰富证券类FOF管理人结构。
2、加强管理人资质审核
《私募投资基金管理人登记和基金备案办法》的实施开启了证券类私募基金发展的新纪元，大大降低了私募基金的进入门槛和运营成本，促进了私募基金行业的发展，但也不排除其中存在一些滥竽充数的行为。对于证券类FOF管理人也尚未形成个性化的审核及管理方法。
对于行业乱象，目前监管当局已通过举报、检查、惩处等手段进行事后管理。格上理财建议，加强管理人的资质审核，提高市场准入门槛，以加强事前监管。提高准入门槛、 增大犯错成本，可适度避免证券类私募基金成为急功近利、圈套资金、投机取巧的乐土。如：
（1）明确证券类私募基金管理人资产及实际控制人的资产要求；
（2）明确核心人员需具备专门投资经验的年数；
（3）明确具备相应投资能力的核心团队的人数要求等。
3、完善基金服务机构的配套管理
在证券类FOF的投资运作过程中，需要一系列辅助性机构的支持和配合，如估值及托管机构、基金销售机构、交易平台和第三方评价机构等。格上理财建议对这些辅助性机构分别设立或提高准入资格要求，并进行规范化管理。如：
（1）提高估值及托管机构的专业水准。目前执行估值及托管职责最多的为信托公司与证券公司，现有政策虽对托管资格已进行了审核，但并未对托管业务人员的专业度、相关设备及程序等作出明确考核要求。各托管机构在跑马圈地的过程中，忽视了专业人员及设备的配套，导致基金运营及估值过程中错误频出。
格上理财建议，健全估值及托管机构的业务细则，如：根据专业设备、专业人员情况，细分可进行托管及估值的产品类别，颁发不同业务范围的资质牌照；明晰估值权责，避免扯皮推诿；明确估值发布、纠正错误估值、错误估值更新等事项的期限等。
（2）明确证券类私募基金销售机构资格，规范销售行为。现有政策对公募基金销售资格已有相关法规，但对私募基金（含FOF）均未有明确资质规定。同时对于虚假宣传、风险提示不到位、错误引导等销售不当的行为，缺乏严厉的惩罚机制。
（3）细化交易平台的使用细则，落实管控。今年在清查场外配置时，对于交易平台违规接入端口进行了系列清洗，不明真相的投资者也难免受到波及。格上理财建议，明确交易平台使用细则，明文规定禁止事项及监管职责部门，并稽查监管，杜绝违规使用的情形再次出现，防患于未然。
（4）设立第三方评级机构。按照国内外成熟市场的发展经验，第三方评价机构始终有存在的价值，如海外的晨星、国内的公募基金评级机构，都在一定程度上起到行业引导作用。在证券类私募基金（含FOF）蓬勃发展的今天，同样需要专业的第三方评价机构，通过公允的评级体系，引导行业谋求长期发展。
4、推动长线资金入市
20世纪90年代，美国开始实施401（K）计划，在一定程度上推动了FOF的快速发展。保险、养老等长线资金的入市，不仅有利于股票市场的稳定发展，也将毫无疑问加大长线资金对基金产品的配置需求，为证券类私募基金管理人提供优质的资金来源。
（二）规范市场参与者行为
行为金融学（Behavioral Finance）表明市场参与者的行为会对市场有效性造成一定的影响，那么在一定程度上对市场参与者行为的规范，将有利于提高金融市场的有效性。
1、规范证券类FOF投资限制
证券类FOF旨在通过多元化配置、科学管理组合，在承担中低风险的同时，获取中高收益，需尽量避免押宝式投资而导致风险过度集中。格上理财建议：
（1）明确投资比例。证券类私募基金管理人与托管方协商后，需在基金合同中明文公示FOF所投各类标的资产的资金比例范围，以及单只基金的投资比例范围，降低投资的随意性，避免投资过度集中，导致风险分散化失效。
（2）实行分类管理。美国FOF目前有五种管理模式：内部FOF管理人+内部基金、内部FOF管理人+全市场基金、第三方FOF投顾+内部基金、第三方FOF投顾+外部子基金投顾、全外包模式，各管理模式的投资限制不同。格上理财建议，明确各证券类FOF的管理模式，以及底层资产的投资范围，并进行分类公示管理。
2、明确信息披露事宜
目前证券类私募行业（含FOF）在信息披露的规范化管理方面仍存诸多问题，格上理财建议，适度的明确披露事项、披露方式及披露规则，如：
（1）在产品成立公告书上明确基金的类型，如投资策略类型、投资风格类型、FOF管理模式等，以便于分类管理；
（2）公示净值估算方式，且需经过托管方或第三方权威平台的核准，并在产品合同中明确净值的公布频率；
（3）发生重要事项变更时，如变更策略、更换管理人或基金经理、发生分红或清盘等时，需及时备案及公示，并明文规定最晚公示时限。
（三）完善产品属性
1、明确定位
在当前的实践运用中，部分证券类FOF存在定位不明晰，与普通私募基金平行竞争的市场氛围，导致其在组合配置上略显偏激，最终损害的是投资者利益及行业形象。
2、多样化投资标的
证券类FOF在投资过程中，面临资产配置荒的困境，为更好的践行资产配置理念，格上理财建议，多样化基金品种，丰富投资工具，增加证券类FOF可投资产的选择性。如：
（1）拓宽工具类公募基金品种，如增加ETF种类、细化行业基金等；
（2）增加海外基金的投资渠道，降低出海费用；
（3）在规范投资交易的同时，适度开发衍生品投资工具。
3、增强流动性
证券类FOF与所投标的基金之间，可能存在开放日不匹配的问题，FOF本身开放日设置也多不频繁，多按月或季度开放，无论对投资者，还是对投资本身而言，流动性均受限。提高流动性的解决办法一般有两个，一是通过改变产品内部结构来改善其流动性问题；二是寻求外部力量。通过研究国内外基金产品的运行模式，格上理财建议：
（1）松绑发行平台对流动性的限制。相关文件中规定，公募基金子公司发行的资产管理计划，开放日间不得低于3个月，对流动性限制较大。
（2）设立第三方转让平台，规范转让费收取标准及转让流程，提高基金的流动性。
（3）待市场成熟时，适时引入赎回期权注入流动性。即，在申购基金份额的同时，可选择性购买赎回期权，约定行权时间（赎回时间）及行权价格（赎回价格）。可采用类保险的运作模式，由第三方金融机构担任交易对手。
4、合理收费
关于FOF基金双重收费的问题，建议按投资标的属性分别对待。就内部FOF而言，投资标的是利益关联产品，应降低收费标准；就外部FOF而言，管理人的基金筛选和资产配置能力是有额外价值的，应科学设立收费标准。（完）
